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有人说，“十年一动荡，逢八必有难”。近30年来，每隔10年就会爆发一场新兴市场危机，而每次危机都与美元反转有关。

2018年，逢八之年，又见美元反转。比索告急、里拉告急、卢布告急、雷亚尔告急、卢比告急……新兴市场还扛得住吗？美元还要疯到什么时候？

阿根廷，这次又“挺”不住了

在抛售美元、疯狂加息、削减赤字之后，阿根廷似乎还是“挺”不住了。

据新华社报道，阿根廷总统马克里8日宣布，即日启动与国际货币基金组织（IMF）的谈判，寻求其金融支持以缓解阿根廷比索对美元持续贬值的压力。

外媒援引知情人士消息称，阿根廷希望IMF给予300亿美元灵活信贷额度。这一规模，相当于今年3月末阿根廷持有国际储备的一半。

在中证君的印象中，阿根廷比索对美元似乎就只有一个方向——贬值，要么快贬，要么慢贬。自2001年以来，一路向贬，有图为证！

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注： 2001年12月20日之前，阿根廷实行固定汇率制，与美元汇率为1：1。现在，已经低于1：21。

进入2018年以来，阿根廷比索是全球表现最糟糕的货币，没有之一。“习惯性贬值”的阿根廷比索，这一次实在贬得太快了。4月26日到5月8日，不过两周时间就贬了10%。

为了稳住比索，阿根廷不惜动用外汇储备，大量抛售美元，据说已动用了其超过10%的外汇储备，仅在过去两周，阿央行就累计抛售48亿美元支撑阿根廷比索。

同时自4月27日以来连续三次大幅加息，将基准利率（关键的7天回购利率）从27.25%上调至令人咂舌的40%。这是个什么概念？5月9日中国人民银行开展的7天期央行逆回购操作利率为2.55%，两者之间的差距是3745个基点。

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此外，阿政府还被迫调整财政政策，削减公共工程和政府采购项目，将财政赤字率从3.2%降至2.7%。

总之，阿根廷当局使出了浑身解数，不惜一切代价，可惜收效甚微。据数据，5月8日，阿根廷比索兑美元一度单日贬值超过5.4%，最低至23.1比索：1美元，再创历史新低。

新兴市场之殇，从货币贬值开始

危机往往是从最脆弱的地方爆发。

阿根廷比索的长期贬值，源于阿国经济积弊已久和沉重的外债负担，而美元走强则成为了“压垮骆驼的最后一根稻草”。4月17日以来，美元指数连续大涨，气势如虹。当孱弱的比索遇见强悍的美元，结果可想而知。

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美元强，则非美乱。

从历史上看，美元指数的每一轮走高，都将导致新兴经济体的资金外流、货币贬值，甚至可能引发金融危机。

汇率首当其冲，一旦美元持续走强引发资本流出新兴市场，还可能对债券、股票等其他资产价格造成更广泛的冲击。

最近，美元只是从三年多来的低位，涨了不到5%，就已经对新兴市场货币造成了很大的震动。

除了阿根廷，最近土耳其里拉、俄罗斯卢布、巴西雷亚尔、印度卢比的跌幅都不小。

土耳其里拉对美元从年初开始持续走弱，5月以来跌势加重，两周跌去了6%。

4月初，俄罗斯遭遇股汇双杀，卢布大幅贬值，兑美元汇率跌破60大关，最低至64卢布：1美元。目前在63卢布：1美元左右，较2017年末贬值9.4%。

作为拉美第一大经济体，巴西的法定货币雷亚尔，比拉美第三大经济体阿根廷的比索还是要好一些，但也没有好太多！2018年以来，雷亚尔对美元贬值了9.5%。

印度最近也因为货币贬值而头疼不已。年初以来，印度卢比兑美元从63.4：1一线已经贬到了67.4：1，贬值幅度也超过了6%。

年初以来部分货币兑美元价格变动幅度

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在货币大幅贬值之后，新兴市场资金外流的压力正在更广泛地出现。

追踪基金动向的EPFR Global公司的数据显示，新兴市场从4月底以来经历着资金撤离，投资者从新兴市场债券基金撤出了12.8亿美元资金，为今年2月中旬以来的最大撤出规模。

新兴市场的股票、债券和货币价格纷纷大跌。衡量股票表现的明晟新兴市场指数已较年初高点跌去12%，摩根大通一个追踪新兴市场以本币发行国债的指数在最近一个月中也下挫了3.6%。

货币贬值、资本外流、资产价格下跌……这些曾在前几年美元升值周期中出现的问题，随着美元再度走强，大有卷土重来之势。

美元反转，魔咒又要重演吗

有人说，“十年一动荡，逢八必有难”。

1988年是第一次，日本被迫签署“广场协议”。“黑色星期一”爆发，一夜间全球蒸发14000多亿美元，相当于第一次世界大战全部损失的3倍。

1998年是第二次，东南亚被国际炒家攻击，引爆货币危机，紧接着香港被袭，在中国中央政府破釜沉舟的保护下，成功将国际炒客击退，是为历史上有名的“香港金融保卫战”。

2008年是第三次，次贷危机在美国爆发，进而蔓延至全球，影响了几十亿人，直到现在，世界经济也没有完全恢复过来。

巧合的是，在1988年、1998年和2008年，美元均处于一个阶段性上行的拐点期。

瑞穗证劵亚洲公司董事总经理、首席经济学家沈建光近日撰文指出，细数近30年来的新兴市场危机，均与美元反转有关。

那么，美元最近为什么涨，未来会如何走，自然就是最值得关心的问题。分析认为，美元上涨的原因大概有以下三点：

一是美债利率飙升。

今年以来，美国国债利率上行了50-60BP，大幅领先于欧债、日债。按照经典的利率平价理论，汇率由两国利差决定。美债利率飙升、利差扩张，吸引资金流向美元，推升汇价。

美债利率上涨又主要受通胀因素影响。油价大涨、就业吃紧、减税等政策均在推升美国通胀水平和预期。通胀趋势强化，又可能促使美联储加快升息，也指向美债利率上行。

二是美欧经济反差重新加大。

美元强弱，归根到底反映的是美国相对其他经济体经济与政策的差异。今年以来，美国经济继续稳健增长，4月失业率降至3.9%的近20年最低水平，其他经济体却出现了复苏放缓迹象，欧元区、日本和英国近期各项指标大多不及预期，新兴经济体也显现疲态。

随着“增速差”扩大，市场预期全球主要央行货币政策的差异也将扩大。6月份美联储加息基本是板上钉钉，预计全年加息3-4次，紧缩步伐仍远远走在其他发达经济体前面。

三是先前美元空头太盛。

2017年，全球经济自2008年金融危机后首次出现同步增长，促使乐观预期抬头，风险偏好上升，风险资产大涨，美元则大举走弱。

今年初，市场对美元一致看衰，空头扎堆，但市场忽略了美国经济的强劲表现，忽视了美联储政策的领先性。最近全球经济增长局部放缓后，市场开始纠偏，风险偏好下降，美元也因此迎来反转。

从美元指数期货的投机多空头寸来看，直到最近，美元的多头头寸都没有明显起来，显示目前市场做多美元的力度和态度都还不够强，也说明行情并未进入极端状态，随着更多的美元空头回补，美元未来几个月可能还会继续走强。

对于美元重新展现出的强势，必须予以足够重视。中金公司固收研究团队强调，美元可能是未来一段时间最值得关注的宏观变量。

不过，也有不少分析人士认为，美元进一步上行空间未必很大，目前金融市场的波动演变为局部或全面危机的可能性较低。

一是从长周期来看，随着美元供给持续上升，美元仍处于长周期的下行通道中，币值基础仍受到财政赤字和贸易赤字的扩大制约。

二是从中期来看，一些机构认为，美国经济复苏可能已进入下半场，美联储加息进程也已过半，政策边际收缩的力度已被市场充分预期。

值得注意的是，当前美债收益率曲线极为扁平化，10-1年美债利差处于2008年以来最低水平，隐含的是市场对经济中长期的谨慎看法。

三是未来欧洲央行还有很大的政策调整空间。美联储加息已进入后半段，但欧元区还没有开始行动，未来欧元区通胀起来的话，欧元将真正具备可持续的上涨动力，对美元指数走势的影响也不容忽视。

沈建光表示，从中期来看，仍然对美元难言乐观，美元指数很难超过100。阶段性的美元走强会给新兴市场货币带来一定的贬值压力，但尚不到危机的程度。

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